La Roulette delle valute La Roulette delle valute

Roberto Malnati, Direttore e Fund Manager di Global Opportunity Investments SA, Lugano.

A cura di Roberto Malnati* Direttore e Fund Manager di Global Opportunity Investments SA, Lugano.

Foto in apertura: “Casino Royale”, murale affisso all’esterno dei cantieri durante la realizzazione della nuova sede della BCE, a Francoforte sul Meno.

“Non abbiamo più il franco, ma l’euro” ha dichiarato l’ex CEO di UBS, Oswald Grübel, riferendosi alla soglia minima di 1,20 decisa e difesa dalla Banca Nazionale Svizzera, soglia che, sempre secondo l’ opinione di Grübel, avrebbe reso i cittadini della Confederazione del 20% più poveri.

E’ abbastanza curiosa questa dichiarazione, perché oltre alla Svizzera, dalla Cina al Giappone, dagli Stati Uniti all’Europa arrivando sino alla Nuova Zelanda, non c’è paese che non si stia impegnando nel cercare di diminuire il valore della propria valuta o di evitarne apprezzamenti eccessivi.

E se avesse ragione ? Se la guerra fosse persa in partenza ?

Facciamo un passo indietro per capire meglio quanto il presente assomigli al passato. Nel 1992 John Meriwether, capo del trading di Salomon Brothers e il suo team, insieme ai due premi Nobel Myron Scholes e Robert Merton e all’ex-Presidente della FED David Mullins, fondarono il fondo hedge LTCM. Da subito il fondo riuscì a produrre rendimenti netti annui superiori al 40%, ed erano tanti i gestori che replicavano le strategie di investimento di LTCM, col risultato che alcuni degli errori commessi dal fondo, furono amplificati anche da chi utilizzava le medesime strategie. Il fondo, nel 1998 si ritrovò a gestire un portafoglio di derivati dal valore nominale di 1,25 trilioni di dollari usando un leva finanziaria in modo inimmaginabile fino a quel momento.

Molti degli investimenti di LTCM consistevano in attività molto spinte di carry trade, ossia nell’acquisto di titoli governativi europei periferici con particolare esposizione a titoli italiani, greci e spagnoli, a fronte dei quali LTCM vendeva titoli tedeschi o americani sfruttando l’intuizione che, per via della prossima entrata in vigore dell’euro, il rendimento dei titoli italiani, per esempio, sarebbe dovuto convergere al livello di quelli tedeschi riducendo lo spread.

Anche se la Banca d’Italia, allora guidata da Antonio Fazio, investì nel fondo LTCM attraverso l’Ufficio Italiano Cambi, l’investimento è da considerarsi puramente finanziario e non strategico, perché in quegli anni le banche centrali di tutto il mondo non si erano ancora accordate tra di loro per inflazionare le rispettive divise al fine di ottenere il finanziamento dei crescenti debiti pubblici attraverso il sistema bancario privato, per mezzo di un accordo perverso che ha generato una enorme inflazione monetaria per mezzo di programmi di stimolo monetario (in USA TARP, TALF, Twist, QE 1, 2 e 3, in Giappone QE, in Gran Bretagna QE, in Europa LTRO 1 e 2 e recentemente TLTRO). Programmi che nessun istituto finanziario, baciato da tanta inattesa benevolenza, si sognerebbe mai di contrastare speculando al ribasso sui mercati o al rialzo sui tassi.

Nonostante la predisposizione di cui godeva, nell’estate del 1998 LTCM non poté evitare lo stato di pre default del debito russo e il crollo del rublo rispetto al dollaro USA che seguì. Chi copiava le strategie di LTCM chiuse le speculazioni al rialzo sui titoli periferici e corse a comprare titoli tedeschi e americani. A settembre del 1998 la perdita di LTCM superò il 90%. A causa della dimensione del fondo e dell’intenso utilizzo di strumenti derivati stipulati con molte controparti diverse, il contagio si diffuse all’intero sistema finanziario. Intervenne la FED, allora governata da Alan Greenspan, con un bailout che coinvolse, senza molte possibilità di scelta, le banche creditrici di LTCM. In cambio la FED ridusse i tassi d’interesse e inondò di liquidità i mercati, per consentire alle banche penalizzate di prendere a prestito denaro a condizioni favorevoli.

Se il fondo LTCM non fosse stato autorizzato ad effettuare operazioni con una leva gigantesca senza dover offrire garanzie congrue e se non fosse poi stato salvato dall’intervento in extremis della banca centrale USA, l’intera costruzione dell’Unione Monetaria Europea si sarebbe sgretolata a poco meno di quattro mesi dalla sua inaugurazione. Il mega-fondo speculativo americano era, infatti, il segreto su cui si reggeva uno dei parametri chiave per la nascita dell’Euro e cioè la convergenza dei tassi d’interesse a lungo termine dei paesi membri. Il miracoloso avvicinamento dei tassi dei titoli italiani a quelli tedeschi, verificatosi nel corso del 1997, non venne provocato, come si crede, dal cosiddetto risanamento finanziario operato dal governo Prodi, bensì dal sistema finanziario che aveva armato il braccio di LTCM.

La nascita dell’Euro fu indirettamente il risultato delle politiche espansive e inflattive portate avanti dagli USA da almeno 40 anni ed in particolare dalla fine del Gold Standard nell’agosto del 1971, quando la necessità di finanziare il crescente debito USA per affrontare gli enormi costi della guerra del Vietnam portò Nixon a sganciare il Dollaro USA dalla copertura aurea fissato a Bretton Woods.

La guerra delle valute è proseguita. Era l’estate del 2012 quando il “generale supremo del battaglione Euro”, nonché presidente della Banca Centrale Europea Mario Draghi sfidò i mercati finanziari intimando loro di non mettere in discussione la tenuta dell’eurozona. Dichiarò “Siamo pronti a fare tutto il necessario per salvare l’euro, e credetemi: sarà abbastanza”. Due anni dopo la battaglia è stata vinta e l’euro è salvo. Ma a che prezzo ?

In Europa si continua a navigare in pessime acque. E mentre i governi dei vari stati membri non sembrano trovare alternative all’austerità fiscale, tocca ancora al presidente della Banca Centrale Europea rompere il circolo vizioso che sta strozzando l’eurozona, stretta tra inflazione troppo bassa, euro troppo forte e insufficiente offerta di credito all’economia reale. E il “generale supremo”, nonostante il parere negativo della Bundesbank, ha deciso di toccare nuovamente i tassi, ha quindi tagliato il tasso di riferimento, il tasso sui depositi e il tasso sulle operazioni di rifinanziamento marginali, tutti ridotti di 10 punti base. Il principale tasso di rifinanziamento è passato dallo 0,15 per cento allo 0,05. Il tasso sulle operazioni di rifinanziamento marginali dallo 0,40 allo 0,30 per cento. Infine il tasso sui depositi che la Bce custodisce per conto delle banche commerciali, che era già negativo, è passato dal meno 0,10 per cento al meno 0,20 per cento, ossia le banche ordinarie sono ora costrette a pagare ancora 10 centesimi in più per parcheggiare il loro denaro presso l’istituto centrale. L’obiettivo è chiaramente indurle a usare quei soldi per concedere prestiti alle imprese.

In realtà con i titoli decennali dei paesi periferici europei che rendono ancora qualcosa attorno al 2% (meno del decennale americano), le banche si guarderanno bene dal prestare soldi a rischio, in cambio dei “pasti gratis”, ancora possibili scambiando debito verso la BCE con debito verso i governi.

Infine, la BCE ha anche deciso di cominciare a comprare titoli che impacchettano prestiti contratti da famiglie e imprese. Così facendo, l’istituto di Francoforte si assumerebbe parte dei rischi legati all’insolvenza di questi prestiti. Un incentivo in più per le banche a non concedere altri prestiti oltre a quelli sanati dalla BCE e ad aumentare l’esposizione in leva a titoli governativi ormai considerati free risk solo perché la BCE non può permettersi alcun fallimento in periferia, senza che la storia di LTCM si riproponga amplificata e senza che, per effetto dei tassi ormai a zero, sia rimasto alcun rimedio possibile.

Draghi ha anche detto che la BCE non taglierà i tassi di interesse al di sotto dell’attuale 0,05%. «Ora siamo al limite più basso, arrivati al quale non sono più possibili aggiustamenti tecnici».

Recentemente i Brics (Brasile, Russia, India, Cina e Sudafrica) hanno annunciato la creazione di una banca per lo sviluppo, che dovrebbe consentire loro di ridurre la dipendenza dalla Banca mondiale e dal Fondo monetario internazionale, controllati dagli occidentali e incentrati sul dollaro.

Anche questa banca, con ogni probabilità, verrà dotata di nuova moneta stampata dai singoli Paesi per l’occasione e imiterà quanto già azzardato dalla Banca del Giappone, ossia contribuirà a iniettare denaro nel sistema cercando di far crescere i salari nominali, mentre i salari reali inevitabilmente scenderanno, con la convinzione che lo stimolo dato dalla crescita del salario nominale spingerà i consumatori a ricorrere nuovamente al debito e ai consumi.

*Roberto Malnati Direttore e Fund Manager di Global Opportunity Investments SA, Lugano.

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